招商证券：聚焦科技主线，沿着EPS方向交易，重点关注AI上游涨价行情
炒股就看，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
【招商策略】告别交易联储：科技定价锚回归产业——A股投资策略周报（0621）
来源：策略研究
本周沃什首秀，其传递出的战略模糊意图，有利于市场回归业绩和产业本身。我们并不认同市场担忧利率走高压制科技，我们认为当前传统经济比科技对于利率更加敏感。展望后市，在联储、海峡等宏观变量落地后，即将迎来海外科技龙头与A股密集的财报披露期，我们认为要聚焦科技主线，沿着EPS方向交易，其中重点关注AI上游的涨价行情。
核心观点
【观策·论市】告别交易联储：科技定价锚回归产业：美联储正在主动退出对市场预期的管理，点阵图作用被弱化、前瞻指引大幅收缩，全球资产定价正在从交易联储逐步转向交易数据，短期市场波动率可能上升，但产业基本面对资产价格的影响权重有望重新提升。不能简单认为利率上行利空科技：传统经济仍受制于地产与消费需求不足，需要通过降息改善信用环境和需求预期；而AI产业已经进入盈利兑现阶段，订单增长、产品涨价和业绩兑现正成为更重要的定价变量。超的意义不在于排名，而在于中国资本市场定价范式从确定性溢价向成长性溢价切换，未来科技股总市值批量超过贵州茅台有望成为常态。7月表现较好的领域仍将主要集中于中报业绩增速较高的方向，包括TMT涨价链、出口景气及出海扩张领域，以及供需格局改善的资源品。
【复盘·内观】本周A股市场分化走强，主要原因包括：（1）盘面结构上，市场成交额量能放大，但资金向科技成长板块聚集，大额资金流出价值防御板块；（2）宏观方面，霍尔木兹海峡恢复通行，国际油价下跌，全球通胀压力缓解叠加美联储维持利率不变，市场风偏回暖；（3）政策面，2026 论坛期间，证监会将第五套未盈利企业上市标准扩容，科创板改革超预期落地，硬科技赛道政策底座夯实。
【中观·景气】5月社零同比转负，集成电路产量三个月滚动同比增幅扩大。本周景气改善的领域主要有：1）资源品中铜、锡、钼等多数金属价格上涨；2）5月主要企业工程机械销售三个月滚动同比增速普遍改善，工业、金属切削机床产量三个月滚动同比增幅扩大；3）TMT延续高景气，DDR5价格持续上涨，5月集成电路产量三个月滚动同比增幅扩大；4）迎峰度夏用电需求回暖，5月我国发电量三个月滚动同比增幅扩大。5月社会消费品零售总额同比转负。推荐景气较高或有改善的有色、工程机械、自动化设备、半导体、非银、电力等。
【资金·众寡】融资净流出与ETF净申购，基金发行回落。融资资金前四个交易日合计净流出330.1亿元；新成立偏股类公募基金44.1亿份，较前期下降63.1亿份；ETF净申购，对应净流入118.1亿元。融资资金净买入基础化工、机械设备、建筑材料等；原材料ETF赎回较多，信息技术ETF申购较多。重要股东净减持规模缩小，计划减持规模下降。
【主题·风向】关注覆铜板供需缺口。随着AI服务器、高速交换机、数据中心、光模块、先进封装的需求持续提升，覆铜板产业链正进入一轮由工艺升级、材料紧缺和供需错配共同驱动的结构性上行周期。过去，覆铜板行业更多被视为电子终端需求的后周期品种，价格波动主要受消费电子库存、铜价、覆铜板供给和下游补库节奏影响。但本轮覆铜板涨价逻辑已经明显发生变化：需求端不再只是普通电子产品回暖，而是AI服务器、高速网络和先进算力平台推动板材规格全面升级；供给端高层数PCB、低损耗覆铜板、HVLP铜箔等多个高端环节同步出现产能不足现象。从产业趋势角度看，本轮覆铜板上行周期不是简单的补库存行情，而是AI算力平台升级带来的工艺迭代周期。
【数据·估值】本周整体A股估值水平较上周上行，万得全A指数PE（TTM）为19.0，较上周上行0.5，处于历史估值水平的86.2%分位数。本周指数估值涨跌分化，其中电子、建材、机械涨幅居前，煤炭、食品饮料、农林牧渔跌幅居前。
风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧
01
观策·论市——告别交易联储：科技定价锚回归产业
美联储议息会议本周召开，本次会议最大的变化并非利率维持不变，而是美联储正在主动退出对市场预期的管理。点阵图作用被弱化、前瞻指引大幅收缩、主席不再提供未来利率路线图，意味着全球资产定价正在从“交易联储”逐步转向“交易数据”。短期市场波动率可能上升，但长期来看，产业基本面对于资产价格的影响权重有望重新提升。
我们认为不能简单认为利率上行利空科技。当前市场正在交易两套截然不同的增长逻辑：传统经济仍然受制于地产与消费需求不足，需要通过降息改善信用环境和需求预期；而AI产业已经进入盈利兑现阶段，其核心矛盾更多来自供需缺口而非融资约束。在这一背景下，利率变化对于传统经济的重要性仍然较高，但对于AI产业而言，订单增长、产品涨价和业绩兑现正在成为更重要的定价变量。
中际旭创超贵州茅台的意义不在于排名在于资金定价重构，是中国资本市场定价范式从确定性溢价向成长性溢价切换。贵州茅台代表的是确定性溢价：永续现金流、品牌壁垒、分红回报，适合用DCF定价。中际旭创代表的是成长性溢价：1.6T光模块全球市占率50-70%、单季净利57亿同比+262%、订单锁至2028年，适合用PEG定价。两者估值差6倍（PE 102x vs 18x），不是高估vs低估的问题，是两种定价体系在同一市场中共存。在AI算力、半导体、高端制造成为新经济增长引擎背景下，资本开支与利润加速向科技赛道集中，头部科技公司已进入百亿级净利区间，具备支撑超大市值的基本面条件。未来，科技股总市值批量超过贵州茅台有望成为常态。
从历史数据来看，7月表现较好的主要集中在中报业绩增速较高的领域，而业绩缺乏支撑的标的可能存在较大调整可能。结合工业企业盈利和二季度中观行业景气来看，预计中报业绩有望延续改善趋势，同时行业间增速持续分化。中报业绩有望改善或持续高增的领域预计主要集中在：1）TMT涨价链：半导体、元件、通信设备、玻璃玻纤、小金属、金属新材料、电子化学品；2）出口景气/出海扩张领域：电池、自动化设备、工程机械、船舶、风电设备、地面兵装、化学制药等；3）供需格局改善的资源品：工业金属、能源金属、煤炭、农化制品、化学原料、化学纤维、非金属材料等。
1、美联储议息会议与市场影响
（1）美联储议息会议传递哪些信号？
▶美联储维持利率不变，但点阵图明显转鹰
北京时间6月18日凌晨，美联储公布6月FOMC议息会议结果，将联邦基金利率目标区间维持在3.50%-3.75%不变，符合市场普遍预期。从表决结果来看，本次会议获得全票通过，没有委员投出反对票。虽然利率决议本身并无意外，但同步公布的经济预测（SEP）和点阵图显示，美联储内部对于未来利率路径的判断已经较此前发生明显变化。本次会议共有18位FOMC委员提交了利率预测，而非过去常见的19位。新任主席沃什并未参与点阵图预测，这也是本次会议受到市场高度关注的细节之一。在18位委员中，9位委员预计2026年内至少需要加息一次，8位委员预计维持当前利率水平不变，仅有1位委员预计未来需要降息。从中位数结果来看，美联储已经取消了此前市场预期中的降息路径，2026年底联邦基金利率预测中值升至3.8%，明显高于今年3月会议时3.4%的预测水平。相比3月点阵图隐含的“一次降息”，本次点阵图已经完全取消降息预期，并开始反映进一步加息的可能性。美联储内部讨论的重点已经从“何时降息”逐步转向“是否仍需进一步加息”。
与此同时，本次经济预测也体现出联储对于通胀问题的担忧有所升温。联储认为美国经济活动仍以稳健速度扩张，就业市场保持韧性，但通胀距离2%的长期目标仍存在明显距离。联储强调，在通胀持续回落至目标水平之前，将维持限制性政策立场，并保留未来进一步收紧政策的可能性。
▶政策声明大幅精简，前瞻性指引明显弱化
除利率决定外，本次会议另一个重要变化来自政策声明本身。与过去几年相比，本次FOMC声明出现明显“瘦身”。市场统计显示，本次声明篇幅约130词左右，而鲍威尔时期的政策声明通常维持在300至400词区间。大量关于未来政策路径、风险平衡以及潜在政策方向的描述被删除，仅保留对于经济、就业和通胀现状的基本判断。
从内容变化来看，本次声明最大的特点是减少了对于未来行动的暗示。过去几年，美联储往往会通过声明中的措辞变化向市场释放政策信号，例如“进一步紧缩”“适当放缓”“保持耐心”等表述均曾被市场视为重要的政策指引。而本次声明则更多聚焦于当前事实判断，对于未来政策路径几乎未提供任何明确方向。沃什在会后新闻发布会上也多次强调，美联储的职责是根据经济数据制定政策，而非向市场提供未来数个季度的政策路线图。事实上，自2008年金融危机以来，前瞻性指引（Forward Guidance）逐渐成为美联储货币政策的重要组成部分。通过提前沟通未来利率路径，美联储能够在实际调整利率之前影响金融条件和市场预期。但从本次会议来看，沃什正在有意识地削弱这一机制的重要性，市场未来将更多依赖经济数据本身，而非联储提前给出的政策预告进行定价。
▶沃什未提交点阵图预测，点阵图制度面临重新评估
本次会议最具象征意义的事件之一，是沃什本人没有提交点阵图预测。作为美联储主席，主动放弃参与点阵图在历史上并不常见，因此引发市场广泛讨论。沃什长期以来一直对点阵图制度持保留态度。他认为，货币政策本身具有较高不确定性，而点阵图容易使市场将个别委员对于未来利率的主观判断误认为联储的正式承诺，从而削弱政策灵活性。
从本次会议情况来看，虽然点阵图仍然保留，但其在货币政策框架中的地位可能正在下降。一方面，主席不参与预测使点阵图的指引意义有所削弱；另一方面，沃什在发布会上多次强调未来政策将高度依赖数据变化，而不是预先设定利率路径。这意味着未来市场可能需要更多关注通胀、就业、消费和投资等经济指标，而非简单根据点阵图判断联储下一步行动方向。
▶成立五大工作组，启动货币政策框架全面评估
除了利率决议和点阵图调整之外，沃什还在本次会议后宣布成立五个专项工作组，对美联储现有政策框架展开系统性评估。根据公开信息，五个工作组将分别围绕联储沟通机制、通胀评估体系、就业与生产率研究、资产负债表管理以及数据使用体系展开研究，并计划于今年年底前提交评估报告。
从改革内容来看，本轮评估并非针对某一次利率决策，而是针对整个后金融危机时代建立起来的货币政策体系。过去十余年，美联储逐步形成了“大规模资产负债表+前瞻性指引+高频沟通”的政策框架，通过持续影响市场预期实现货币政策传导。而沃什此次启动的评估，则意味着联储内部正在重新审视这一体系的有效性。特别是在通胀持续高于目标、人工智能推动生产率变化以及财政赤字持续扩张的背景下，美联储希望重新评估现有政策工具是否仍然适用于未来经济环境。
整体来看，本次议息会议虽然维持利率不变，但会议释放出的信息量明显高于此前数次议息会议。点阵图由降息预期转向加息预期、主席首次不参与点阵图预测、政策声明大幅压缩以及五大工作组成立，共同构成了沃什执掌美联储后的首次政策调整。相比此前市场主要关注利率变化，本次会议更多体现的是美联储沟通机制和政策框架的调整方向，为后续市场定价提供了新的观察线索。
（2）美联储议息会议对于市场的影响
对于全球市场而言，短期波动率上升，长期噪声减小，回归基本面。
短期来看，美联储的变化将导致波动率中枢上移。市场在过去很长一段时间，已经习惯了指引—数据—政策这一传导链条，对于美联储的点阵图、前瞻指引产生了路径依赖，会根据美联储的指示做布局、对冲。而临时的转换，会让市场短期失去流动性层面的定价锚，反应在市场表现上，便是波动率上升。
但中长期看，噪声其实是减小的。联储的本质目标，是在通胀、就业二元决策中保持平衡，但近年来对于宏观事件冲击，取代了传统经济周期，成为对通胀和就业影响更大的因素。而美联储传统的前瞻指引无法预判未来发生的事件，实际上引导能力有限。但市场却有路径依赖，将联储放在显微镜下做文本分析，甚至根据语气、表情进行政策预判，这本身便是一种市场噪声。随着沃什的改革推进，后续会返璞归真，真正回到市场，回归产业，聚焦盈利。
对于A股市场而言，美联储货币政策对A股的影响有限，后续更多需要聚焦产业与盈利：
1）直接资金面传导：北向资金对于市场影响力极为有限
过去很长一段时间，北向资金被视为“聪明钱”，其流向对于市场有重要影响，但当下北向对A股影响几乎可以忽略。第一，从绝对规模来看，北向并非当前市场主力增量资金。近几个季度北向流入、流出额仅有百亿规模，与千亿级别的融资资金、万亿级别的ETF资金相比，对股价的直接影响可谓杯水车薪。第二，从间接影响来看，此前北向对市场的影响更多来自于“示范效应”，即投资者可以通过日度的北向数据，观测到“聪明钱”的流向，从而产生一定的跟随与模仿行为，进一步放大北向资金的影响力，产生“买入—上涨”、“卖出—下跌”的资金正循环。但从2024年8月开始，北向披露规则改为季度披露，大大削弱了其“示范效应”，那么对于市场的影响力也大幅衰减。
2）政策层面传导：中美货币政策独立
坚挺的汇率使得中国央行不需要跟随式加息。在2023年至2025年的降息周期中，中国央行的降息动作对于美联储有一定的“跟随”现象，主要原因是汇率压力，需要美联储先行降息，才能打开我们的货币政策空间。而站在当前时点，人民币汇率显著走强，一度接近6.8的重要关口，即使美联储进入加息周期，中国央行也不会迫于汇率压力跟随。
2、利率与风格之辩：传统经济比AI更需要降息
▶本轮经济复苏呈现明显K型分化，传统经济对降息依赖度持续上升
当前中美经济正在呈现典型的“K型分化”特征，即不同产业所处的景气周期出现明显背离。一方面，以人工智能、算力基础设施、先进制造业为代表的新经济部门维持较高景气度，企业资本开支持续扩张；另一方面，房地产、传统消费以及部分传统制造业仍然面临需求不足和盈利压力。过去市场通常将经济周期视为统一变量，但在本轮产业变革背景下，不同行业对于宏观环境的敏感度正在明显分化。
这一轮分化的核心原因在于AI产业正在形成独立于传统经济周期之外的增长逻辑。过去几年全球AI投资进入加速阶段，微软、谷歌、Meta、亚马逊等科技巨头持续提高资本开支预算，推动数据中心、半导体、光模块、服务器等产业链进入新一轮扩张周期。对于这些行业而言，需求增长更多来自技术进步和产业升级，而非传统意义上的居民消费或地产投资。因此，即使整体经济增速放缓，AI相关产业依然能够维持较高景气度。
与此同时，传统经济仍然受到需求修复偏慢的约束。从中国情况来看，商品房销售面积自2022年以来长期处于负增长区间；美国成屋销售则在加息周期后持续处于历史低位。无论是地产、消费还是传统制造业，其需求增长仍然高度依赖居民收入预期改善、信用扩张以及融资环境宽松。因此，相比已经形成独立产业周期的AI板块，传统经济对于宏观政策变化的敏感度依然更高。
从资产定价角度来看，这意味着市场实际上正在同时交易两套逻辑。一套逻辑对应传统经济，其核心变量仍然是利率、信用和总需求；另一套逻辑对应AI产业，其核心变量则是技术迭代、资本开支和产业景气度。正是在这种“K型分化”背景下，传统意义上“降息利好科技成长”的经验规律开始出现变化，不同行业对于货币政策的敏感度正在逐渐拉开差距。
▶消费需求修复仍依赖信用环境，而AI产业面临的是供给约束
如果说房地产是传统经济中最典型的利率敏感部门，那么消费则是货币政策向实体经济传导的最终落脚点。对于居民部门而言，收入预期、资产价格以及融资环境共同决定消费能力，因此消费修复往往与信用扩张周期高度相关。过去几轮全球主要经济体降息周期中，消费改善通常都滞后于金融条件宽松，但最终都会成为需求回升的重要来源。因此，从货币政策传导链条来看，消费仍然是最直接的受益方向之一。
从实际数据来看，中美消费均未表现出类似AI产业链的高景气扩张特征。中国社会消费品零售总额同比增速在疫情后经历阶段性修复后整体呈现回落趋势，近期已经逐步回落至低增长区间，反映居民消费修复动能有所放缓。美国消费虽然仍保持一定韧性，但其支撑基础正在发生变化。近年来美国居民储蓄率持续下降，目前已降至2.6%，处于近年来低位水平，反映疫情期间积累的超额储蓄正在逐步消耗。在居民收入增速放缓、生活成本维持高位的背景下，消费增长更多依赖储蓄消耗而非收入扩张，这意味着居民部门对于融资环境和金融条件的敏感度正在上升。换句话说，美国消费并非进入新一轮扩张周期，而是在持续消耗过去积累的缓冲垫以维持增长。对于传统消费部门而言，利率下降能够改善居民资产负债表、缓解融资压力并稳定消费预期，因此货币宽松的重要性仍然较高。
而AI产业所面对的情况则完全不同。当前无论是HBM、先进封装、光模块、高端PCB还是AI服务器，行业面临的主要问题都不是需求不足，而是供给不足。大量企业订单增长速度快于产能扩张速度，产业链持续处于供需偏紧状态。在这种背景下，决定企业盈利能力的核心变量并非利率水平，而是产能释放节奏、产品价格以及下游资本开支强度。换句话说，消费需要降息来刺激需求，而AI产业更多是在消化已经存在的旺盛需求。因此，两者对于货币政策的敏感度已经开始出现明显差异。
▶AI资产正在从估值驱动转向EPS驱动，对利率敏感度明显下降
市场长期以来形成“降息利好成长股”的共识，其核心逻辑来源于估值模型。在传统成长股框架下，企业价值主要来自远期现金流，因此折现率变化会显著影响估值水平。当利率下降时，远期现金流现值提高，成长股往往获得估值扩张；反之，当利率上升时，高估值成长股通常面临较大压力。因此，过去十余年科技成长板块普遍被视为对货币政策最敏感的资产之一。
但本轮AI行情与过去互联网周期存在明显差异。过去市场更多交易未来空间和商业模式想象，而当前AI硬件产业已经进入业绩兑现阶段。无论是HBM、光模块、PCB还是AI服务器产业链，企业盈利正在快速释放，市场关注重点也逐步从“未来有没有盈利”转向“未来盈利还能增长多少”。以SK海力士为例，公司股价自2023年以来持续上涨，但Bloomberg一致预期显示，其未来市盈率并未随着股价同步扩张，反而在盈利预测持续上修过程中被不断消化。这表明当前AI龙头企业股价上涨的核心正在从估值扩张转向盈利增长，Forward P/E所反映的市场预期也更多体现为对于未来EPS的持续上修，而非单纯提高估值倍数。Forward P/E本质上是以未来12个月预期EPS计算的估值指标，当盈利增速持续高于股价涨幅时，Forward P/E反而会下降或维持稳定。
从行业层面来看，类似现象同样存在。传统成长股定价框架下，科技板块通常与长期利率呈现较强负相关关系。然而2023年以来，美国10年期国债收益率大部分时间维持在4%以上高位运行，但费城半导体指数却持续创出历史新高。这说明当前市场交易的重点已经不再仅仅是利率变化本身，而是AI产业景气度提升所带来的盈利增长。当企业盈利增速显著高于利率变化带来的估值扰动时，产业基本面对于资产定价的影响开始上升。
因此，本轮AI行情并非完全摆脱利率影响，而是在产业高景气和盈利快速增长的背景下，盈利因素的重要性明显提升。对于传统经济而言，降息仍然是改善需求的重要工具；而对于AI产业而言，订单增长、产品涨价、产能释放以及盈利兑现正在成为更核心的定价变量。这也是近期中美科技板块对于美联储政策变化表现出一定“脱敏”特征的重要原因。
3、中际旭创市值超越贵州茅台对A股定价的影响
截至6月18日，中际旭创总市值15255亿正式超越贵州茅台（15，188亿），成为A股总市值第9大公司。中际旭创超贵州茅台的意义不在于排名在于资金定价重构，是中国资本市场定价范式从确定性溢价向成长性溢价切换。贵州茅台代表的是确定性溢价：永续现金流、品牌壁垒、分红回报，适合用DCF定价。中际旭创代表的是成长性溢价：1.6T光模块全球市占率50-70%、单季净利57亿同比+262%、订单锁至2028年，适合用PEG定价。两者估值差6倍（PE 102x vs 18x），不是高估vs低估的问题，是两种定价体系在同一市场中共存。在AI算力、半导体、高端制造成为新经济增长引擎背景下，资本开支与利润加速向科技赛道集中，头部科技公司已进入百亿级净利区间，具备支撑超大市值的基本面条件。未来，科技股总市值批量超过贵州茅台有望成为常态
（1）市值龙头变迁：科技公司正在成为核心资产
▶从美股来看，市值龙头已经由传统行业逐步切换至科技行业
美股市场过去十年市值龙头结构已经发生明显变化。2016年前后，美股市值前列公司虽然已经包含苹果、微软、谷歌等科技龙头，但能源、金融、消费、医药等传统行业仍占据较高权重。随着互联网、人工智能、半导体、AI基础设施的持续扩张，人工智能与高科技公司在美股市值排名前20的公司中数量和市值占比持续提升，逐步成为美股市场的核心权重资产。这种变化并非单纯来自短期风险偏好上升，而是反映了美国企业盈利结构和产业资本开支方向的变化。科技公司在收入增长、利润率、现金流和全球扩张能力方面具备更强优势，因此更容易在长期维度中成长为大市值公司。尤其在人工智能产业趋势下，AI产业链、大模型等科技公司进一步强化了其在指数中的权重地位。
美股市值前20大公司的行业结构中，互联网巨头与AI产业链公司的市值占比呈现趋势性抬升。相比2016年，当前美股市值结构已经从传统经济主导，逐步切换至科技创新为主导。从最新数据看，这一趋势更加明显。截止2026年6月21日，美股市值前20大公司中，科技公司市值占比已经达到86.57%，金融、医药和消费占比分别为6.65%、4.30%和2.47%。从公司层面看，英伟达、苹果、微软等科技平台和AI产业链公司占据市值前列，覆盖人工智能、半导体、机器人等多个科技方向。
▶从A股来看，科技占比提升相对缓慢，但传统龙头的绝对优势已经弱化
A股市值龙头结构的变化与美股有所不同。长期以来，A股市值前列公司主要集中在金融、能源资源、白酒和传统消费等方向，科技公司的市值权重相对有限。这一结构与A股上市公司构成、产业发展阶段以及盈利稳定性有关。金融和消费龙头具有更强的盈利稳定性和分红能力，因此长期占据较高市值排名。
但从近几年变化看，A股市值龙头结构也开始出现边际变化。随着新能源、半导体、通信设备、AI算力、汽车智能化和高端制造等方向快速发展，部分泛科技公司逐步进入市值前列。虽然A股科技资产的市值集中度尚未达到美股水平，但传统金融、能源和消费龙头的绝对优势已经有所弱化。
从最新截面看，截至2026年6月21日，A股市值前20大公司中，金融公司市值占比为41.65%，仍然是第一大权重方向；科技公司市值占比达到36.42%，已经成为仅次于金融的第二大市值方向；能源和消费占比分别为16.24%和5.69%。A股市值结构尚未像美股一样由科技公司形成绝对主导，但科技资产在其中的权重已经明显抬升，正在成为影响A股市场结构变化的重要力量。
▶龙头集中度提升：科技占比提升与市值集中同时发生
从市场结构角度看，科技占比提升往往伴随着龙头集中度上升。科技公司一旦形成平台、生态或技术壁垒，其收入扩张和利润释放速度往往快于传统行业，因此更容易在指数中形成高权重。这也是美股过去几年出现“少数科技龙头驱动指数表现”的重要原因。如果只观察市值前20大公司的名单变化，可能会觉得只是个别公司排名变化。但如果进一步观察市值前20大公司中科技公司的数量占比和市值占比，可以更清楚地看到科技资产权重的系统性提升。科技公司不只是进入前二十名，而是在前20大公司总市值中的权重越来越高。
（2）盈利结构迁移：科技占比提升并非只有估值支撑，而是利润贡献同步抬升
▶ 市值占比提升最终需要盈利占比验证
科技公司市值占比提升，不能只理解为市场风险偏好上升，长期来看，市值结构最终需要盈利结构验证。如果科技公司只是估值上升，但利润贡献没有同步提升，那么科技占比提升就更容易变成阶段性估值行情；如果科技公司的利润占比也处于高位甚至持续提升，那么市值占比提升就有更强的基本面支撑。
从美股来看，科技公司市值占比提升的同时，利润占比也在同步上升。尤其是平台科技、半导体和云计算龙头，其盈利增长持续快于传统行业，因此市值扩张并非单纯来自估值抬升，而是有利润增长支撑。
▶ A股科技资产也在从估值驱动转向盈利验证
与美股相比，A股科技资产的盈利贡献仍处于较低水平，但边际变化已经开始出现。过去A股市值前20家公司利润主要由金融、能源、消费等传统行业贡献，科技公司虽然在市值端逐步进入头部区间，但盈利端贡献相对有限。这也说明，A股科技占比提升在早期更多来自产业趋势、政策预期和估值定价，而不是完全由利润贡献驱动。
因此，我们认为，A股科技占比提升已经开始出现盈利端支撑，但验证程度仍弱于美股。后续A股科技资产能否继续提高市值权重，关键在于科技公司利润占比能否持续提升，并进一步带动ROE和现金流改善。只有当科技资产从产业趋势定价逐步走向利润贡献定价，其市值占比提升才具备更强持续性。
▶ 盈利增量持续向科技集中，是科技市值占比提升的核心基础
如果说利润占比反映的是科技公司在头部利润池中的存量地位，那么利润增量则更能反映未来市值结构变化的方向。市值占比能否持续提升，最终取决于新增利润是否持续向科技公司集中。只有当科技公司不仅贡献较高存量利润，同时也持续贡献更多新增利润时，其市值权重提升才不只是阶段性估值扩张，而是具备更强的基本面支撑。
从美股来看，科技公司已经成为头部公司新增利润的重要来源。2020-2025年间，美股市值前20家公司中，科技公司净利润增量连续为正，并且在2023-2024、2024-2025两个区间明显加速。其中，2024-2025年科技公司净利润增量达到6，725.44亿美元，净利润增速达到44.05%，而同期非科技公司净利润增量为-363.97亿美元，增速为-12.36%。这说明在头部公司内部，盈利增长并不是平均分布在所有行业，而是明显向平台科技、半导体、云计算和AI算力等方向集中。
从A股来看，科技公司盈利贡献虽然仍低于非科技龙头，但盈利增速已经持续占优。2020-2025年间，A股市值前20家公司中，科技公司净利润增量均保持正增长，净利润增速也持续高于非科技公司。尤其是2021-2022年，科技公司净利润增速达到322.29%，明显高于非科技公司的15.45%；2024-2025年，在非科技公司净利润增量转负、增速为-1.90%的情况下，科技公司仍实现294.60亿元净利润增量，增速达到10.81%。
这说明，A股科技资产虽然尚未像美股一样在利润总量上形成绝对主导，但已经开始在增速上体现优势。新能源、通信设备、AI算力、半导体、智能汽车和高端制造等方向，正在从产业趋势和政策预期驱动，逐步过渡到盈利兑现阶段。对于A股而言，科技公司的市值占比提升并不是单纯依赖估值拔高，而是正在获得盈利增量的支撑。
4、中报业绩增速较高或有改善的领域
（1）中报业绩增速较高或有改善的领域
根据交易所2026年4月修订的最新规则，符合条件的上市公司将于7月15日之前披露中报业绩预告，主要涉及沪深主板企业。因此7月份逐渐临近上市公司业绩兑现的窗口，业绩对行业表现得影响逐渐凸显。
从中报业绩披露期效应来看有几点需要关注：
1．业绩缺乏支撑的标的可能存在较大调整可能。尽管最近两年随着AI、机器人等新科技领域的兴起，很多投资者对新兴行业的投资不看重业绩，但如果业绩披露时，上市公司业绩大幅低于预期，尤其是出现大幅下降或亏损时，对市场的情绪还是会有很大冲击，进而导致前期涨幅较大的行业出现明显回调。从过去17年7月份行业表现来看，业绩相对稳健的有色金属、基础化工、电子、非银等取得超额收益的概率更高。
2．中报业绩增速较高的行业，在7月份涨幅明显领先。从过去10年复盘来看，历年中报业绩增速前5的行业在当年7月的指数表现，有9年领先于业绩增速后5的行业。平均涨幅来看，业绩增速前5的行业过去十年在7月平均上涨4.07%，而业绩增速后5的行业平均涨幅仅有0.28%。
结合工业企业盈利和二季度中观行业景气来看，预计中报业绩有望延续改善趋势，同时行业间增速持续分化。1-4月工业企业盈利增幅进一步扩大，单4月同比增幅扩大至24.7%（前值15.8%）。细分结构呈现明显的K型分化，TMT和上游资源明显领先，而其他领域景气度相对较低。
从二季度中观景气数据来看，中报业绩有望改善或持续高增的领域预计主要集中在：
1）TMT涨价链：半导体、元件、通信设备、玻璃玻纤、小金属、金属新材料、电子化学品。TMT硬件涨价链以及上游领域是中报盈利高增确定性最强的领域，主要受益于AI 产业链需求驱动，特别是高性能计算芯片、存储芯片等产品需求爆发，半导体先进制程产能扩张，AI 芯片、光模块风供不应求，量价齐升，涨价扩散至上游电子布、玻纤等，半导体、元件、通信设备、玻璃玻纤、小金属、金属新材料、电子化学品等行业盈利有望较高增长。
2）出口景气/出海扩张领域：电池、自动化设备、工程机械、船舶、风电设备、地面兵装、化学制药等。受益于我国出口制造优势凸显，出口份额持续扩张，叠加出口价格改善带来的增量贡献，二季度我国出口持续景气，科技产品和高端装备引领增长；另一方面，我国出海进程持续推进，通信、军工等行业海外营收占比持续提升，创新药商业化放量叠加BD出海创收，打开增长空间。结合二季度出口数据，电池、自动化设备、工程机械、风电设备、地面兵装、化学制药等行业盈利有望改善或持续较高增长。
3）供需格局改善的资源品：工业金属、能源金属、煤炭、农化制品、化学原料、化学纤维、非金属材料等。受益于前期反内卷政策推动资源品行业过剩产能出清，叠加民族资源主义抬头和地缘政治风险导致锂、煤炭、铝等供给扰动，下游新能源、AI数据中心、高端装备等新兴领域需求拉动，部分资源品供需结构改善，量价共振，中报业绩有望持续回暖，如工业金属、能源金属、煤炭、农化制品、化学原料、化学纤维、非金属材料。
4）其他：证券（二季度股市交投活跃，科技板块屡创新高，电子、建材等行业估值处于近十年历史最高水平）。
（2）涨价到业绩传导进入验证期
▶从策略层面看，中报窗口的核心交易趋势是涨价→业绩传导
复盘本轮AI中最强的存储方向，涨价与财报验证贯穿始终。存储自去年三季度开始启动涨价行情，高频数据跟踪到的价格持续上涨给予了板块向上的β行情，而以美光为代表的行业龙头的业绩验证，则赋予了板块更加陡峭的上涨斜率。往后看去，美光将在下周披露季报，而A股的财报季也即将来临，当前市场密集交易的AI上游涨价行情，将在未来一段时间内经历业绩的检验，完成从产业趋势到业绩传导的过程，从估值驱动转为EPS驱动。
▶AI上游涨价行情是市场风格与供需错配的共同结果
从市场风偏来看，对EPS的极值追求是涨价行情演绎的绝佳土壤。目前全球牛市运行到这一阶段，估值均已不低，再进行拔估值交易较为困难，EPS变成全球最为一致的审美方向，资金沿着盈利上修的方向加仓布局。而涨价行情逻辑清晰、数据容易跟踪，自然容易成为EPS交易的首选方向。
从中期逻辑来看，AI上游涨价来源于供需错配。各云厂大幅增加的资本开支，形成了对上游硬件产品近乎“无限”的需求。而上游的厂商的扩产周期有一定滞后性，造成供给持续低于需求。例如三星与SK海力士在2026年4-5月财报与分析师会议中明确表示，AI驱动的存储短缺将持续至2027年及以后，部分核心客户已提前锁定2027年产能。在这样一个奖励供给的环境中，出现通胀的上游环境，将持续出现涨价驱动的行情。
▶ 追求涨价，需要聚焦量价齐升的AI链
由于输入性通胀带来的PPI快速转正，当前市场的涨价行情并不止局限在AI上游产业链，而是广泛的出现在化工、有色等顺周期方向。但我们认为近期中报窗口并不是所有涨价方向的普涨行情，而需要聚焦于量价齐升的AI上游产业链，对于出现“价升量滞”的传统行业，需要更加谨慎。
有色金属等能源化工相关的顺周期行业是本轮PPI上涨的直接受益者，但反弹呈现出典型的“价升量滞”特征。当前行业盈利修复主要依赖价格效应支撑，而非真实产量扩张驱动，甚至快速上涨的价格对于下游需求产生一定挤出效应。一旦大宗商品价格上涨动能减弱，利润反弹的持续性仍有待观察。
而AI相关行业的增长由销量与价格共同支撑支撑，且硬件与软件层面同步放量。量价齐升的盈利持续性，高于由输入性价格驱动带来的顺周期方向。
02
复盘·内观——A股市场主要指数涨多跌少，科创50、科技龙头表现较好
本周（6月15日-6月18日）A股市场主要指数涨多跌少。主要指数中，科创50、科技龙头表现较好，分别上涨14.93%、11.99%；主要指数中，大盘价值、消费龙头表现较弱，下跌6.05%、5.00%。本周日均成交额31，457.11亿元，环比上涨12.79%。
本周A股市场分化走强，主要原因包括：（1）盘面结构上，市场成交额量能放大，但资金向科技成长板块聚集，大额资金流出价值防御板块；（2）宏观方面，霍尔木兹海峡恢复通行，国际油价下跌，全球通胀压力缓解叠加美联储维持利率不变，市场风偏回暖；（3）政策面，2026 陆家嘴论坛期间，证监会将第五套未盈利企业上市标准扩容，科创板改革超预期落地，硬科技赛道政策底座夯实。
从行业上看，本周申万一级行业涨少跌多，电子（17.49%）、通信（14.93%）、建筑材料（11.72%）等表现较好；煤炭（-5.12%）、银行（-4.88%）、石油石化（-4.83%）等表现相对较差。从上涨原因看，本周涨幅较大的板块及主要原因：电子（AI 服务器对高端 PCB 需求激增，上游覆铜板、MLCC 同步开启涨价周期，产业链盈利弹性持续释放）、通信（英伟达新一代服务器全面切换全光互联架构，行业供需紧张进一步加剧，光芯片、特种光纤等上游环节同步开启涨价周期）、建筑材料（国际油价回落带动石化类原材料成本下行，叠加消费建材企业前期提价逐步落地，防水、管材等细分品类盈利修复预期增强）；跌幅居前的行业原因，煤炭 （6 月上旬南方梅雨季节推迟了高温天气，沿海电厂日耗回升显著慢于预期，煤炭现货价松动）、银行（短期资金行为与风格切换主导，极致抱团的市场风格下，银行板块遭遇资金虹吸）、石油石化 （美伊达成和平谅解备忘录，霍尔木兹海峡恢复通行，国际油价大幅下跌，压制板块估值）。
03
中观·景气——5月社零同比转负，集成电路产量三个月滚动同比增幅扩大
2026年1-5月社会消费品零售总额累计同比增幅收窄，单月同比转负。1-5月份社会消费品零售总额20.6万亿元，同比增幅收窄0.5个百分点至1.4%，其中除汽车以外消费品零售额19万亿元，增长2.7%（前值3.1%）；单5月份同比转负至-0.6%（前值0.2%），其中除汽车以外的消费品零售同比增长1.1%。剔除基数影响，5月社零两年复合平均增幅扩大至2.8%（前值2.6%）。
大众消费品产业链加权平均增幅收窄，地产产业链加权平均降幅扩大，主要因为需求尚未修复，高基数和前期政策导致的需求透支拖累，以及高油价对消费需求有一定抑制作用。大众消费品产业链当月加权平均增幅收窄至2.5%（前值3.5%），细分领域中必选消费表现分化，可选消费多数放缓；地产产业链当月加权平均降幅扩大至-14.6%（前值-14.3%），其中家用电器音像器材同比降幅扩大至-15.6%（前值-15.1%），建筑及装潢材料同比降幅收窄至-13.6%（前值-13.8%），家具同比降幅收窄至-8.7%（前值-10.4%）；其他领域文化办公用品同比降幅收窄至-1.5%（前值-6.9%）、通讯器材同比增幅收窄至0.7%（前值6.2%）、汽车同比降幅扩大至-16.1%（前值-15.3%），石油制品同比降幅收窄至-3.2%。
5月智能手机产量同比由正转负，三个月滚动同比降幅扩大。5月智能手机产量87.41百万台，同比转负至-8.80%（前值为4.70%），智能手机产量三个月滚动同比降幅扩大1.37个百分点至-2.27%。
5月集成电路产量同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅扩大。5月集成电路产量为496.0亿块，同比增幅扩大0.80个百分点至22.90%，集成电路产量三个月滚动同比增幅扩大3.33个百分点至21.87%。
5月主要企业工程机械销售当月同比增速表现分化，三个月滚动同比增速普遍改善。5月主要企业装载机销量同比增幅收窄5.2个百分点至37.2%，三个月滚动同比增幅扩大5.97个百分点至27.30%；主要企业叉车销量同比增幅收窄7.2个百分点至15.6%，三个月滚动同比增幅扩大11.97个百分点至17.80%；主要企业压路机销量同比增幅扩大10.1个百分点至26.6%，三个月滚动同比增幅扩大9.62个百分点至24.30%；主要企业汽车起重机销量同比增幅扩大7.8个百分点至18.1%，三个月滚动同比增幅扩大9.97个百分点至18.07%；主要企业内燃机销量同比增幅扩大0.12个百分点至9.13%，三个月滚动同比转正至7.20%。
5月工业机器人产量同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅扩大。5月工业机器人产量10.1万台/套，当月同比增幅扩大12.8百分点至27.9%，三个月滚动同比增幅扩大4.4个百分点至22.47%；1-5月累计产量42.44万台/套，累计同比增幅扩大2.4个百分点至28.1%。
5月金属切削机床产量同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅扩大。5月金属切削机床产量为8.0万台，同比增幅扩大3.2个百分点至10.70%，三个月滚动同比增幅扩大6.43个百分点至7.63%。1-5月金属切削机床累计产量为38.0万台，同比增幅扩大1.7个百分点至5.9%。
2026年5月汽车产销三个月滚动同比降幅收窄。根据中国汽车工业协会数据，5月份，汽车产销分别完成261.64万辆和262.94万辆，环比分别上升1.62%和4.09%，同比分别下降1.21%和2.12%，汽车产量三个月滚动同比降幅收窄至-1.95%（前值为-8.37%），汽车销量三个月滚动同比降幅收窄至-1.72%（前值-6.07%）。1-5月份累计汽车产销分别完成1，223.50万辆和1，220.70万辆，同比分别下降4.60%和4.20%。
1-5月份商品房销售额累计值为2.94万亿元，同比下行13.50%，降幅较前值收窄1.1个百分点，三个月滚动同比降幅收窄至-11.13%（前值-13.68%）。1-5月份商品房销售面积累计值为3.13亿平方米，同比下行10.80%，降幅较前值扩大0.6个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-10.35%（前值-9.95%）。
04
资金·众寡——融资净流入与ETF净赎回，基金发行回升
从全周资金流动的情况来看，本周融资资金净流入，新成立偏股类公募基金上升，ETF净赎回。具体来看，融资资金前四个交易日合计净流入786.3亿元；新成立偏股类公募基金162.4亿份，较前期上升118.3亿份；ETF净赎回，对应净流出604.0亿元。
从ETF净申购来看，ETF净赎回，宽指ETF以净赎回为主，其中沪深300ETF赎回最多；行业ETF均为净赎回，其中信息技术ETF赎回最多。具体来看，股票型ETF总体净赎回221.4亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净赎回81.6亿份、净赎回3.3亿份、净赎回0.1亿份、净赎回4.1亿份、净赎回27.1亿份、净赎回34.6亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回19.0亿份；消费ETF净赎回2.5亿份；医药ETF净赎回15.1亿份；券商ETF净赎回14.3亿份；金融地产ETF净赎回8.1亿份；军工ETF净赎回5.4亿份；原材料ETF净赎回11.4亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回2.1亿份。
本周新成立偏股类公募基金规模较前期回升，新成立偏股类基金162.4亿份。
两融方面，融资资金前三个交易日净流入786.3亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电子，净买入额达307.4亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括通信、有色金属、电力设备等；净卖出的主要是非银金融、汽车、传媒等。
从资金需求来看，重要股东净减持规模缩小，计划减持规模下降。本周重要股东二级市场增持4.9亿元，减持63.1亿元，净减持58.2亿元，净减持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业包括交通运输、农林牧渔、食品饮料等；净减持规模较高的行业包括电子、机械设备、通信等。本周公告的计划减持规模为35.2亿元，较前期下降。
05
主题·风向——关注覆铜板供需缺口
随着AI服务器、高速交换机、数据中心、光模块、先进封装的需求持续提升，覆铜板产业链正进入一轮由工艺升级、材料紧缺和供需错配共同驱动的结构性上行周期。过去，覆铜板行业更多被视为电子终端需求的后周期品种，价格波动主要受消费电子库存、铜价、覆铜板供给和下游补库节奏影响。但本轮覆铜板涨价逻辑已经明显发生变化：需求端不再只是普通电子产品回暖，而是AI服务器、高速网络和先进算力平台推动板材规格全面升级；供给端高层数PCB、低损耗覆铜板、HVLP铜箔等多个高端环节同步出现产能不足现象。从产业趋势角度看，本轮覆铜板上行周期不是简单的补库存行情，而是AI算力平台升级带来的工艺迭代周期。
▶覆铜板产业链环节
从上中下游产业链来看，覆铜板产业链可以分为上游原材料、中游覆铜板制造、下游覆铜板应用。
上游为覆铜板制造提供核心原材料，最关键的原材料为铜箔、玻纤布、树脂，这三大材料占据覆铜板总成本的87%。铜箔是PCB中最基础、最重要的导电材料，PCB上的线路本质上就是通过蚀刻铜箔形成的导电图形，负责电流传输和信号传输。铜箔生产工艺为“溶铜 → 电解生箔 → 粗化处理 → 固化/耐热处理 → 防氧化处理 → 分切检测”，铜箔越薄、表面越平整、粗糙度越低，越适合高频高速场景。玻纤布是覆铜板的增强材料，主要作用是提供机械支撑、尺寸稳定性、耐热性和绝缘性能，在AI服务器时代，玻纤布的介电性能直接影响高速信号传输质量，制造工艺为“矿物原料/玻璃配方 → 电子纱 → 电子布织造 → 表面处理 → 电子布”。树脂是覆铜板中的粘结和绝缘材料，负责把铜箔和玻纤布结合起来，同时决定板材的介电性能、耐热性、吸水率、可靠性和加工性能。
中游覆铜板制造是以环氧树脂为融合剂，将玻纤布和铜箔压合在一起，成为PCB的直接原材料。覆铜板是PCB产业链中的涨价中枢，上游材料涨价先反映到覆铜板，随后再传导至PCB厂商，AI服务器时代，普通覆铜板价值有限，高速低损耗覆铜板和高频覆铜板价值明显提升。
产业链下游为覆铜板应用，主要为PCB制造，该环节是产业链价值最集中的环节，高阶产能稀缺，具备AI服务器客户认证的厂商ASP和毛利率弹性更强。PCB制造工艺可以总结为“工程资料处理 → 内层线路制作 → 层压 → 钻孔 → 沉铜/电镀 → 外层线路制作 → 阻焊 → 表面处理 → 成型 → 电测与终检”。AI服务器对PCB的要求从“能连接”升级为“能高速、低损耗、稳定传输”，因此高阶HDI与高层数服务器板是受AI推动最主要、最直接的受益方向，PCB需要从普通多层板升级为18层以上高层数板。
▶AI高需求推动的技术升级
AI产业对PCB上游原材料的技术升级，首先体现在铜箔、电子布和树脂三类核心材料的性能要求被系统性抬高。
AI服务器主板、交换机板和高速背板通常需要更长传输路径、更高层数和更复杂走线，低粗糙度铜箔能够降低导体损耗，提高高速链路的稳定性。与此同时，低粗糙度铜箔也带来新的工艺难点：铜箔越光滑，与树脂之间的机械咬合力越弱，剥离强度和长期可靠性更难保证。因此，铜箔升级并不只是粗糙度下降，还包括表面处理、附着力、耐热性、抗氧化性和与低损耗树脂体系匹配能力的同步提升。
电子布的升级主要集中在低介电、薄型化、均匀化和低玻纤效应方向。AI服务器高速差分信号对时延一致性和阻抗连续性非常敏感，传统电子布由于经纬纱分布差异，容易影响差分信号偏斜和眼图质量，电子布需要向低Dk、低CTE、开纤均匀、薄型化方向迭代。对于高多层AI服务器板而言，电子布还需要具备更好的尺寸稳定性和层压稳定性，否则在多次压合、钻孔、电镀和热冲击过程中容易出现层间偏移、翘曲、CAF失效等问题。
传统环氧树脂体系虽然成本和加工性较优，但在高速高频场景下损耗较高，难以满足AI服务器、高速交换机和高端路由器的要求。因此，高速PCB所需要的树脂材料逐步向PPO/PPE、碳氢树脂、PTFE、改性环氧、BT树脂以及其他低损耗树脂体系演进。
在中游制造环节，低损耗升级和高多层压合可靠性是覆铜板最清晰的技术主线。AI服务器内部高速链路增加，PCIe、CXL、高速以太网、NVLink相关互连对传输损耗的要求不断提高，高端覆铜板需要具备更低Dk和Df，以减少介质损耗并提升信号完整性，高速材料从M4、M6、M7进一步向M8、M9等更高端体系演进。同时，PCB层数明显增加，18层及以上高多层板需求快速增长，高端产品甚至需要更高层数、更复杂叠层和多次压合工艺。
对于下游应用，AI算力提升后，服务器内部的GPU加速卡、CPU主板、高速背板、交换机板、光模块板等都会增加高端PCB需求。Prismark数据显示，2025年全球PCB产值为848.91亿美元，同比增长15.4%；其中HDI产值157.17亿美元，同比增长25.6%，多层板产值330.91亿美元，同比增长18.2%。这表明AI带来的需求增量主要集中在HDI和高多层板，而这两类产品正是PCB中游制造难度最高、良率管理最复杂、设备和工艺投入最重的方向之一。
▶供需格局与涨价趋势：AI服务器推动覆铜板产业链量价齐升
上游原材料是本轮供需缺口最集中的环节，因此涨价主要集中在上游环节。
铜箔在覆铜板成本中占比较高，既受到大宗铜价影响，也受到高端HVLP铜箔需求影响。DIGITIMES报道称，随着AI服务器和高速交换机对高阶PCB需求提升，HVLP铜箔供需缺口持续扩大，2026年、2027年缺口分别上看48%和43%，目前每公斤HVLP铜箔平均涨幅约2美元，且后续仍可能有2-3轮价格调整。根据高盛测算，HVLP3+铜箔需求量预计从2025年的679吨/月增长至2028年的5206吨/月，2025-2028年CAGR约97%，供应缺口将在2026至2028年分别达到28%、39%和38%；高端铜箔可寻址市场规模预计从2025年的2.16亿美元增长至2028年的24亿美元，CAGR约122%。
电子布在高速信号传输和尺寸稳定性中作用突出，低Dk玻纤布、高模量T-glass和Q-glass等高端产品技术壁垒较高。截至2026年6月初，市场上常用规格的电子布已完成了年内第五轮集体提价，主流常用规格的均价已攀升至7.4元/米，相较于2025年第三季度数据，累计涨幅已接近100%。涨价的核心原因在于电子布短时间内新建产能有限，多数产能要到2027年才能放量，同时高端织布机交期长达12—18个月，全新产线从规划到投产至少需要18—24个月，短期内供需缺口巨大。
树脂体系决定介电损耗、耐热性和可靠性，PPO/PPE、PTFE等低损耗树脂是AI服务器无法被替代的核心材料，因此伴随产业链扩张，高端树脂需求大幅提升。全球约70%的高纯度电子级PPE树脂产能高度集中在沙特阿拉伯的沙伯基础工业朱拜勒工厂，2026年3月底，由于霍尔木兹海峡航运受阻，该工厂被迫停产，导致全球70%的高端树脂供给彻底陷入瘫痪，受PPE树脂严重断供冲击，2026年4月全球高端高速PCB价格较3月单月最高暴涨40%。
覆铜板价格上涨由成本推动和需求提升两方面推动，其中普通FR-4覆铜板更多是成本推动型涨价，高频高速覆铜板、低损耗覆铜板、AI服务器用覆铜板则是需求升级、上游材料瓶颈、认证产能不足共同造成的供需缺口。从市场规模看，Fortune Business Insights预计，全球覆铜板市场规模从2025年的205.0亿美元增长至2026年的216.2亿美元，并在2034年达到329.5亿美元，2026—2034年CAGR约5.4%；其中亚太地区2025年占全球市场87.02%，中国2026年市场规模预计为107.2亿美元，约占全球一半。2026年6月16日，全球覆铜板行业龙头企业建滔积层板正式发布新一轮产品涨价函，宣布旗下所有规格FR-4覆铜板、PP半固化片统一上调价格，涨幅达15%，作为国内乃至全球覆铜板行业的风向标企业，建滔再度大幅调价，直接反映出当前覆铜板行业上游原材料供需失衡、生产成本居高不下的严峻行业现状。
▶涨价链为何集中在上游原材料？
本轮涨价最根本的原因是AI产业带来的高需求，AI服务器、高速交换机、800G/1.6T光模块需要的是低损耗、高耐热、高可靠材料体系，对应到上游就是HVLP铜箔、低Dk/Df电子布、PPO/PPE/低损耗树脂和高速覆铜板。上游铜箔、电子布、树脂的涨价都会汇集到覆铜板报价里，因此覆铜板是本轮成本压力最集中的环节。从商业模式看，覆铜板标准化程度高于定制化PCB，产品等级也相对清晰，例如M6、M7、M8、M9等高速材料等级，材料厂一旦发布调价函，涨价信号会迅速被市场观察到并传导至覆铜板。
从市场竞争格局看，上游材料与覆铜板形成垄断优势，议价权极强，且越往产业链上游走，集中度越高。例如，全球能稳定供应M8、M9级超低损耗特种树脂和高速覆铜板的头部企业仅有寥寥数家，高度寡头垄断的格局，使得在面对下游需求爆发时，拥有绝对的定价权和联合提价能力。而中游环节中，全球PCB制造厂商多达数千家，尽管高端AI板卡产能集中在少数几家龙头手中，但从整体产业来看，中低端产能长期处于充分竞争甚至产能过剩状态，导致其对下游的议价能力极弱，不敢轻易涨价。
从扩产周期角度看，上游端主要侧重化工方向，扩产周期长、行业壁垒高。铜箔的电解、玻纤布的窑炉烧制、特种树脂的合成，属于高耗能、重化工产业，这类项目不仅资金密集，而且环保环评审批极度严苛，新建一条上游产线往往需要2到3年甚至更久。因此，一旦AI需求井喷，上游产能由于缺乏弹性，会迅速产生供需缺口，从而引发价格暴涨。
▶产业趋势
本轮覆铜板景气上行最直接的刺激来自需求侧结构的变化。传统覆铜板需求主要来自消费电子、PC、通信设备、汽车电子和工业控制等领域，其中消费电子对行业周期影响较大，且价格竞争相对充分。AI服务器兴起后，覆铜板需求开始从消费电子主导转向服务器、数据中心、高速交换机和先进封装主导。AI服务器并不是简单增加服务器出货量，而是显著提升单台服务器中PCB的使用面积、板层数、材料等级和制造难度，本轮覆铜板景气度高涨更多是产业趋势与技术突破催化下的量价齐升行情。
目前，上游原材料和覆铜板的涨价趋势并未发生衰退，因此建议关注铜箔、电子布、树脂、覆铜板等中上游产业的价格扩张趋势，尤其是短期内供需缺口巨大造成的涨价机会，未来一段时间内伴随AI需求的不断提升和产能供给扩张的限制，供需缺口有望进一步扩大。我们推测2027年之后上游供需缺口缩小之后，涨价行情会由中上游传导至下游，重点关注AI产业链日益增长的技术需求对于下游应用端PCB制造的带动作用，部分环节有望步入量价齐升阶段，尤其是多层板、HDI的结构性投资机会。
本周和下周值得关注的主题事件有：
▶国内重要资讯与产业政策
（1）上市标准—上交所发布人工智能大模型企业适用科创板第五套上市标准审核指引
财联社6月17日电，上交所公告，为了落实《中国证监会关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》，进一步规范科技型企业适用科创板第五套上市标准，支持尚未形成一定收入规模的优质人工智能大模型企业在科创板发行上市，上海证券交易所制定了《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第10号——人工智能大模型企业适用科创板第五套上市标准》，现予以发布，并自发布之日起施行。《指引》遵循科创板第五套上市标准相关要求，结合人工智能大模型领域科技创新实际情况，对明显技术优势、阶段性成果、取得国家有关部门批准以及市场空间大等四方面作出具体规定。其中，将适用科创板第五套上市标准的阶段性成果明确为：“在申报时至少有一个大模型产品已完成上线发布并实现规模化应用”。模型上线发布及实现规模化应用是大模型产品商业模式可行、具备商业化落地能力的有力验证。同时，《指引》将发行人主营业务明确为“人工智能大模型的自主研发、模型服务或者模型应用等”，支持通用大模型和行业专用模型同步适用《指引》。
（2）境外回购—央行行长潘功胜：设立境外央行类机构回购工具 便利境外央行类机构的人民币流动性管理和人民币资产配置
财联社6月17日电，中国人民银行行长潘功胜17日上午在2026陆家嘴论坛上表示，将创设境外央行回购工具。设立境外央行类机构回购工具，包括境外央行或货币当局、国际金融组织、主权财富基金，都可以用中国国债等高等级债券回购的方式，从人民银行获得人民币流动性，便利境外央行类机构的人民币流动性管理和人民币资产配置。（财联社记者 李婷）
（3）融资—证监会主席吴清：大力支持上市公司并购及再融资支持符合条件的港股上市公司境内上市
财联社6月17日电，2026陆家嘴论坛今日上午开幕，中国证券监督管理委员会主席吴清在发表主题演讲时表示，大力支持上市公司并购及再融资。进一步激发并购重组活力，深化再融资改革，支持符合条件的港股上市公司境内上市。（财联社记者 李婷）
（4）人工智能—工信部等七部门：引导平台企业加强通用大模型、行业大模型和智能体等人工智能领域创新布局
财联社6月18日电，工信部等七部门联合印发《促进平台经济大中小企业协同发展行动方案（2026—2028年）》。其中提到，引导平台企业加强通用大模型、行业大模型和智能体等人工智能领域创新布局，加快推进高端芯片、下一代操作系统、下一代智能终端等重点前沿领域技术和产品研发突破，推动新技术新产品验证应用推广。支持平台企业、中小企业开展创新协同合作，与高校、科研院所等联合申报、共同承担国家科技重大专项、国家重点研发计划，开展关键技术联合攻关。支持平台企业“发榜”、中小企业“揭榜”，引导中小企业深耕专业技术领域。推动平台企业建立创新投入增长机制，对标国际领先企业，增强对基础性、原创性、颠覆性技术投入的保障能力。
（5）国产算力——字节跳动加量采购国产芯片，互联网大厂竞速搭建算力护城河
字节跳动数据中心建设进展再添新消息，行业人士称字节跳动正与天数智芯讨论采购至少5万颗AI芯片，主要用于推理工作。据记者多方了解，本次洽谈供货芯片主要用于大模型推理负载，对应天数智芯智铠系列云端推理GPU，训练场景使用天垓系列。若交易达成，天数智芯将成为华为和之后，字节跳动的第三家GPU供应商。截至发稿，字节跳动与天数智芯方面暂未发表回应。
（6）PCB—PCB涨价潮持续扩散！建滔积层板20天内两次提价
建滔积层板6月16日完成第五次涨价，FR-4、PP材料涨幅15%，距离上一次涨价间隔仅20天，创历史最短周期。
（7） 社零—国家统计局：1—5月份社会消费品零售总额206031亿元 同比增长1.4%
财联社6月16日电，国家统计局16日发布数据显示，1—5月份，社会消费品零售总额206031亿元，同比增长1.4%。其中，除汽车以外的消费品零售额190022亿元，增长2.7%。5月份，社会消费品零售总额41090亿元，同比下降0.6%。其中，除汽车以外的消费品零售额37781亿元，增长1.1%。按消费类型分，1—5月份，商品零售额182543亿元，同比增长1.2%；餐饮收入23488亿元，增长3.1%。5月份，商品零售额36485亿元，同比下降0.7%；餐饮收入4605亿元，增长0.6%。
（8）业绩指引—：预计上半年净利同比增长95%-110%
财联社6月15日电，亿纬锂能（300014.SZ）公告称，预计2026年半年度归属于上市公司股东的净利润为31.30亿元-33.71亿元，同比增长95%-110%。业绩变动主要系公司坚持产品迭代与服务升级，把握市场增长机遇，营业收入同比增长约60%，并通过供应链多元化布局和战略性采购有效缓冲成本上涨压力。小财注：亿纬锂能Q1净利14.46亿元，据此计算，Q2净利预计16.84亿元-19.25亿元，环比增长16.46%-33.13%。
（9）光伏——我国成功研制出大面积全钙钛矿叠层光伏组件光电转换效率刷纪录达26.2%
财联社6月16日电，据南京大学消息，该校教授谭海仁团队联合仁烁光能（苏州）有限公司团队成功研制出大面积全钙钛矿叠层光伏组件，经日本电气安全环境研究所（JET）认证，该组件的光电转换效率高达26.2%，刷新了该面积等级全钙钛矿叠层光伏组件的世界纪录。相关研究成果15日以快速预览的形式在线发表于国际学术期刊《自然》。团队此次制备出一种65平方厘米的无空穴传输层的隧穿复合结结构的光伏组件，该结构采用纳米晶功能层替代传统超薄金属复合层，并去除PEDOT：PSS空穴传输层，实现了界面连接层的结构重构。
（10）股票动态—中际旭创涨超6% 总市值近1.52万亿超越贵州茅台
财联社6月18日电，中际旭创午后涨幅扩大至6%，总市值逼近1.52万亿，超越贵州茅台的1.51万亿元，位居A股总市值第六位。
▶国外重要资讯与产业政策
（1） 美联储—美联储今年连续第四次宣布维持利率不变
财联社6月18日电，美国联邦储备委员会17日宣布，继续将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%之间不变。这一今年连续第四次维持利率不变的决定符合市场普遍预期。美联储点阵图显示，19名官员中，只有18人提交了点阵图预测。在18位官员中，有1位官员认为2026年剩余时间应累计加息75个基点，有5位官员认为应累计加息50个基点，有3位官员认为应累计加息25个基点，有8位官员认为应维持利率不变，有1位官员认为应累计降息25个基点。美联储还将设立沟通、资产负债表、数据、生产率与就业、通胀框架五大工作组，从基本原理重塑政策框架，为沃什保守派、市场化的政策思路做制度铺垫。
（2）美伊冲突—美媒：伊朗外长将赴瑞士 美总统特使正在途中
据美国阿克西奥斯新闻网站19日晚援引知情人士消息报道，伊朗外长阿拉格齐计划于20日前往瑞士，但行程仍可能有变。该媒体稍早还援引美方官员消息报道说，美国总统特使威特科夫正在前往瑞士途中。
此外，该网站还报道说，美国总统特朗普的女婿库什纳目前已在瑞士。
瑞士外交部19日在其网站发布声明说，原定于当天在瑞士中部卢塞恩附近的比尔根山举行的美伊会谈已取消。黎巴嫩“广场”电视台18日援引消息人士的话报道称，由于以色列持续对黎巴嫩南部发动袭击，伊朗代表团已暂停前往瑞士与美国谈判的行程。另据美国媒体当地时间18日报道，美国白宫称因后勤问题推迟了副总统万斯前往瑞士与伊朗谈判的行程。
（3）融资—英伟达计划通过发行高等级债券筹资至少200亿美元
财联社6月15日电，据知情人士透露，英伟达寻求通过公司债券发行筹集至少200亿美元资金。据知情人士透露，这家芯片制造商正在推介一笔分为七个期限的债券发行，期限从2年到30年不等。其中，最长30年期债券的初步定价指引约为较美国国债收益率高0.9个百分点。此次发债进一步延续了人工智能热潮推动下科技巨头大规模举债融资的趋势。包括Alphabet Inc．和亚马逊在内的科技巨头，为满足人工智能快速扩张所需的算力建设需求，近两年来持续从债务市场各个渠道融资，自去年以来累计筹资规模已达数千亿美元。投资者也持续消化这些债券供应。知情人士表示，英伟达此次发债所得资金将用于一般企业用途，包括偿还和再融资现有债务。参与此次债券发行承销的摩根大通和摩根士丹利的代表拒绝置评。英伟达以及同样负责此次债券发行的高盛则未回应置评请求。
（4）电力—AI耗电剧增800V HVDC方案提前
《科创板日报》6月17日讯，由于AI数据中心耗电量剧增，800V高压直流（HVDC）供电架构有望提前实现商用落地。据台湾工商时报报道，英伟达Vera Rubin平台以及谷歌新一代AI数据中心将率先采用该方案，或带动新一轮AI基础设施升级浪潮。产业链预计，相关产品三季度开启小批量出货，台达电子、朋程科技、松川精密等厂商将最先受益，高压直流产业链市场机遇提前释放。
（5） 天然气—卡塔尔计划在霍尔木兹海峡开放后迅速重启LNG生产
财联社6月16日电，卡塔尔计划在霍尔木兹海峡重新开放后迅速提高液化天然气（LNG）产量，目标是在两个月内恢复大部分出口能力。知情人士说，运营着该国LNG设施的卡塔尔能源公司已告知买家，预计在恢复海峡安全通行一个月后，产量提高到产能的50%左右，并在两个月内提高到产能的80%左右。
（6）人工智能—OpenAI去年支出高达340亿美元
财联社6月16日电，据知情人士确认的经审计财务数据显示，去年OpenAI共花费了340亿美元，其中在研发方面投入约为190亿美元，销售和营销及其他费用接近60亿美元。各路资本仍持续为OpenAI的巨额开销买单，目前该公司正推进上市计划，上市后整体估值有望突破1万亿美元。
（7） 玻璃基板—郭明錤：玻璃基板是台积电CoPoS的核心，是“必须有”不是“锦上添花”
知名分析师郭明錤对台积电近期泄露的CoWoS玻璃基板幻灯片进行深度解读，得出一项关键结论：在CoPoS封装技术体系中，玻璃核心基板（即“oS”部分）是决定AI芯片能否制造成功的必要条件，而非可有可无的优化选项，市场对其战略重要性存在明显低估。郭明錤指出，该幻灯片所展示的电源完整性（PI）改善数据是最具商业价值的信息。玻璃基板更薄，使穿玻璃通孔（TGV）的垂直导通路径缩短，导通电阻和回路电感同步下降，供电更稳定，为集成更多晶体管或提升时钟频率创造空间，最终直接转化为更强的AI算力。这是英伟达以及另外两家美国客户对该技术表现出浓厚兴趣的根本原因。
（8） 存储—SK海力士开始供应下一代面向AI的存储器“HBM4E”12层堆叠样品
财联社6月18日电，SK海力士18日宣布，公司已向主要客户供应12层HBM4E样品，该产品是面向人工智能（AI）的下一代超高性能DRAM。其引脚速率最高可达16Gbps，并将能效提高20%以上，提升了AI训练和推理所必需的数据处理能力。
（9） 化工—韩国ENF Technology已向SK海力士交付首批半导体级氢氟酸
《科创板日报》16日讯，韩国ENF Technology已于本月针对其自主研发的氢氟酸（HF）完成产品质量认证，并向SK海力士交付了首批半导体级氢氟酸。目前，该公司正在通过将其应用于生产流程来验证其稳定性。经过一到两周的初期运行后，从本月底开始，供应量将扩大到包括DRAM在内的主要生产线。
（10）氧化锆—氧化锆粉体量价双击
日本东曹占据全球齿科氧化锆粉体 50% 市场份额，近期已向国内下游企业下发暂停供货通知，标志海外高端粉体供给缺口正式落地。全球海外粉体厂商均完全依赖中国进口氧化钇，现有库存消耗完毕后将持续停工停产，齿科领域存量市场份额将大规模向外转移，国产粉体厂商直接承接海量外流订单。
06
数据·估值——整体A股估值较上周上行
本周整体A股估值水平上行。截至6月18日收盘，万得全A指数PE（TTM）为19.0，处于历史估值水平（10年以来）的86.2%分位数。创业板指PE（TTM）上行6.6至46.9，处于历史估值水平的59.0%分位数。代表大盘股的PE（TTM）上行0.2至13.9，处于历史估值水平的82.6%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）上行3.8至32.7，处于历史估值水平的74.3%分位数。
在行业估值方面，本周指数估值涨跌分化，其中，电子、建材、机械涨幅居前，煤炭、食品饮料、农林牧渔跌幅居前。估值上涨12.45至85.78，处于100%历史分位（近十年，下同）；建筑材料指数估值上涨6.23至44.78，处于100%历史分位；估值上涨3.98至44.86，处于90.6%历史分位；煤炭指数估值下跌2.31至16.98，处于86.6%历史分位；估值下跌1.12至18.80，处于0.7%历史分位；估值下跌0.97至26.48，处于50.4%历史分位。截至6月18日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是电子、国防军工、计算机、机械设备、建筑材料。
新浪声明：此消息系转载自新浪合作媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
